Nokia и Ericsson: дешевое стало еще дешевле

В июле, комментируя результаты второго квартала Ericsson и Nokia, я писал, что в ближайшее время вряд ли представится лучшая возможность купить их акции. Что ж, вынужден взять свои слова назад, потому что лучшая возможность представилась: публикация отчетов за третий квартал привела к тому, что начавшие расти бумаги упали ниже, чем во втором квартале.

Давайте подробнее посмотрим на эти отчеты. Начну с Nokia, чей оборот в III кв. оказался ниже 5 миллиардов евро, а прибыль составила 240 миллионов евро. Оборот снизился на 20%, а прибыль на 53% по сравнению с тем же кварталом прошлого года.

Результаты Nokia значительно отстают не только от аналогичного квартала прошлого года, но и от прогнозов аналитиков. По данным финской аналитической компании Inderes, оборот ожидался в пределах 5,4-6 млрд евро, а прибыль – в диапазоне 323-662 млн евро.

Выручка подразделения Nokia, отвечающего за оборудование для мобильных сетей упала, на 19%, что стало следствием замедления инвестиций североамериканских операторов, и вложения в 5G в Индии не могут закрыть эту дыру. Оборот сетевой инфраструктуры снизился на 14%, технологического подразделения – на 14%, сегмента облачных решений – на 2%.

С точки зрения рентабельности важны сетевая инфраструктура и технологии, оба подразделения заработали на одну шестую меньше, чем год назад. Если снижение оборотов в сетевой инфраструктуре можно объяснить тем, что клиенты сократили инвестиции из-за ухудшения экономической ситуации и потратили ранее приобретенные запасы вместо покупки нового оборудования, то технология проблематична сама по себе.

Технологии – это подразделение, отвечающее за разработки собственных ноу-хау и патентов Nokia, а также их продажи. Патентный портфель Nokia значителен, к нему 8 лет назад добавилась Alcatel-Lucent, так что на нем можно зарабатывать деньги. Любой, кто хочет разрабатывать мобильные устройства, такие как базовые сотовые телефоны, будет использовать ту или иную технологию Nokia и должен будет за это заплатить.

Но, как оказалось, платят не все. Среди тех, кто вместо этого увиливает и спорит, например, крупные китайские производители бытовой электроники Oppo (Oneplus) и Vivo. Некоторые не заплатили за использование патентов и за прошлый год, не только за этот.

Несмотря на эту дебиторскую задолженность, Nokia сохранила прогноз по обороту и прибыли на этот год: 23,2-24,6 млрд евро при рентабельности 11,5-13%. Для этого последний квартал года должен быть ударным и принести 7-8 миллиардов, и четверть из этого – как прибыль. То, что прогноз не изменился, говорит о том, что руководство Nokia либо полностью оторвалось от реальности, либо планирует объявить какие-то очень хорошие новости в последнем квартале.

Я склонен предположить последнее. Во-первых, Nokia получила заказы на разработку индийских сетей 5G по формуле долгосрочного финансирования. Деньги за поставленное в Индию оборудование должны поступить в конце года и могут серьезно улучшить баланс.

Во-вторых, руководство, видимо, осознает, что споры о плате за использование патентов близятся к завершению. Ни один производитель мобильных телефонов, даже китайский, не хочет получить иск от Nokia – слишком велика вероятность проиграть. А это нанесет смертельный удар для тех, кто работает на рынке Северной Америки или Евросоюза.

Если прогноз генерального директора Nokia Пекка Лундмарка оправдается, то в этом году Nokia может получить прибыль в размере 50-60 евроцентов на акцию. Акция в настоящее время колеблется в районе 3 евро, и, таким образом, отношение прибыли, полученной на акцию в этом году, к цене акции, или мультипликатор P/E, составляет в среднем 5,5. Цена акций в настоящее время даже ниже балансовой стоимости, или коэффициент P/B составляет 0,8.

Это низкие мультипликаторы, и они низкие, потому что P, или цена акции, низкая и продолжает снижаться. Невыполнение прогнозов по результатам третьего квартала стоило акции на Хельсинкской фондовой бирже 0,4 евро или 12%. Финские инвесторы, очевидно, скептически относятся к прогнозу Лундмарка. Отчасти это связано с тем, что сам Лундмарк весьма скромен в прогнозах хороших новостей в биржевом объявлении, надеясь на улучшение результатов четвертого квартала в основном за счет сезонности.

Возможно, новость о грядущем сокращении способствовала падению цены на акции. Хотя акционеры должны быть довольны – это сократит расходы. Благодаря этим и другим мерам Nokia надеется сократить их на 1,2 миллиарда евро к 2026 году и повысить рентабельность в среднем до 14%.

Аналитик Inderes Рийкола понизил рекомендацию Nokia с «покупать» до «продавать», добавив целевую цену в 3,2 евро, что будет означать некоторый потенциал роста по сравнению с текущей ситуацией. Последняя рекомендация Jefferiese – «покупать» с целевой ценой 4,5 евро, UBS – «держать» с 3,9 евро, а Goldman Sachs, который ранее был одним из крупнейших медведей в Nokia, – «покупать» с 4,8 евро.

Третий квартал у Ericsson оказался не намного лучше, чем у конкурента. Спад в годовом исчислении кое-где немного поменьше: оборот в третьем квартале составил 64,5 млрд шведских крон, что на 5% меньше, чем в прошлом году, а прибыль – 4,7 млрд шведских крон, или на 39% меньше, чем в прошлом году. При этом рентабельность упала до 73 процентов.

Оборот сетевого подразделения Ericsson упал на 16%, а в Северной Америке – на целых 60%, но во многом это результат того, что третий квартал прошлого года оказался рекордно хорошим по другую сторону океана. Как и в случае с Nokia, причина во многом в том, что операторы используют технику, хранившуюся на складе, и не склонны заказывать новую, поскольку финансирование стало дороже.

Однако, в отличие от Nokia, Ericsson потратила большую часть своих накопленных акций на покупку облачной компании Vonage за 6,1 миллиарда долларов в позапрошлом году. Неделю назад Ericsson объявила, что спишет 32 миллиарда шведских крон в связи с этой покупкой. Другими словами, Ericsson обнаружила, что компания, предоставляющая облачные услуги, которую она купила в прошлом году, в этом году подешевела вдвое, в то время как все ее конкуренты выросли в цене.

Поскольку скромный швед, глава Ericsson Бёрье Экхольм, не говорит об этом прямо в комментариях, сопровождающих квартальные результаты, то я вынужден сказать: Ericsson просто заплатила в тот момент двойную цену, потому что у нее были деньги, которые можно было тратить, и она боялась что-то упустить. «Двойная цена» – это, пожалуй, еще мягко сказано, мы, вероятно, увидим дальнейшее падение компании, так что правильнее было бы сказать, что цена в три-четыре раза больше.

Скоро мы увидим, принесет ли ставка на Vonage большие деньги Ericsson. Экхольм надеется, что сотрудничество с Deutsche Telekom может принести 20 миллиардов крон.

В Индии у Ericsson меньше, чем у Nokia – около полумиллиарда в шведских кронах, поэтому шведская компания не может преподнести здесь больших сюрпризов в четвертом квартале. Однако даже шведы придерживаются предложенного ранее прогноза о достижении десятипроцентной рентабельности в годовом исчислении.

Аналитики и инвесторы отреагировали на финансовые результаты Ericsson так же болезненно, как и на Nokia. После квартальных результатов Danske Bank снизил целевую цену до 69 крон, Citigroup до 55 крон, Deutsche Bank до 50 крон и Goldman Sachs до 42 крон. Danske по-прежнему рекомендует «покупать», Citigroup – «нейтрально», Deutsche Bank – «держать», а GS рекомендует «продавать».

Акции Ericsson упали почти на 10% за два торговых дня после публикации финансовых результатов и в настоящее время торгуются на уровне 49 шведских крон. Я три месяца назад говорил, что Ericsson вряд ли можно будет купить дешевле, чем за 50 крон – видите, можно!

У Nokia несколько лучшее финансовое положение, но акции Ericsson cейчас - тоже выгодная покупка. Отношение цены к балансовой стоимости P/B составляет примерно 1,2. P/E в настоящее время составляет 11,8, по расчетам Inderes, что выше, чем у Nokia. Однако не так интересно, если посмотреть на другие компании сектора: Motorola P/E 26, Cisco P/E 14, Qualcomm P/E 15.

После сравнения двух компаний я бы предпочел купить Nokia на текущем уровне цен. Это потому, что 20 лет назад я не преуспел с этими инвестициями. Но сейчас свободных денег у меня нет, поэтому мне, к сожалению, приходится оставить эту идею.