Инвестиционные банки. Есть ли у них будущее?

Сейчас на коне универсальные банки, которые совмещают инвестиционную деятельность с депозитной. Bear Stearns и Merrill Lynch нашли себе убежище под крылом двух крупных универсальных банков: JPMorgan Chase и Bank of America. Barclays - британский универсальный банк - занят сейчас «перевариванием останков» Lehman Brothers. Настроения в банке Citigroup, который еще недавно считался одним из наиболее сильно пострадавших в результате кризиса, вдруг резко пошли вверх: специалисты открыто говорят о стабильности доходов банка и преимуществах депозитного финансирования.

Смогут ли Goldman и Morgan Stanley остаться независимыми? В нормальные времена этот вопрос показался бы абсурдным. Оба банка в третьем квартале показали прибыль, причем Morgan Stanley довольно существенно превысил ожидания аналитиков. Уход со сцены конкурентов позволит им расширить свой бизнес, и уже помог увеличить капитализацию: Morgan Stanley добился рекордных доходов от своего брокерского бизнеса. Оба учреждения сократили свои наиболее опасные риски; оба в состоянии привлечь приличные объемы капитала и сильные пулы ликвидности. И оба могут предъявить сильные аргументы в пользу того, что они управляются лучше, чем их ушедшие в небытие «коллеги».

Проблема, естественно, в том, что времена сейчас не нормальные. Хотя фирмы всегда осуждают то, что называется «сарафанным радио», слухи о том, что Morgan Stanley ищет партнера, продолжают циркулировать. На данный момент в этом контексте упоминаются американский банк Wachovia и китайский Citic of China.

К модели специализированного банка есть три претензии. Первая касается риска неплатежеспособности. Инвестиционные банки имеют более высокую долю заемных средств по сравнению с банками других типов (по крайней мере в США). Это усугубляет негативные последствия падения стоимости активов. Они не имеют «предохранительного клапана» в виде банковских книг, где потерявшие в цене активы могут быть укрыты от строгого бухгалтерского аудита, учитывающего соотношение между рыночной и бухгалтерской их стоимостью. Кроме того, они не имеют стабильных доходов, характерных для коммерческих и розничных банков. Иными словами, инвестиционные банки имеют меньше права на ошибку. Репутация Goldman с точки зрения риск-менеджмента отличная, у Morgan Stanley в этом отношении дела обстоят несколько хуже. Но расчет на то, что инвесторы будут продолжать принимать на веру процессы переоценки активов и хеджирования, становится день ото дня все более нереальным.

Вторая претензия к такой модели касается характеристик финансирования. Как группа чисто инвестиционные банки практически полностью полагаются на краткосрочное финансирование, и особенно на сделки РЕПО, в которых контрагенты принимают имущественный залог в качестве обеспечения наличности, которую они предоставляют в кредит. Оба выживших банка утверждают, что они никогда и близко так не рисковали оказаться без ликвидности, как это делал в свое время Bear Stearns. На их стороне также и тот аргумент, что рынок розничных депозитов может становиться таким же изменчивым, как и оптовые рынки: для этого достаточно вспомнить судьбу банков Northern Rock и IndyMac, которые пострадали от того, что вкладчики бросились забирать свои депозиты. Но даже если и так, то платой за выживание упомянутых инвестиционных банков - в особенности Morgan Stanley - будет дальнейший переход к более долгосрочному необеспеченному финансированию.

Это может увеличить издержки, что в свою очередь вызывает к жизни третью претензию к модели - вопрос о ее прибыльности. Наряду с более дорогим кредитованием и меньшей долей заемных средств инвестиционные банки сталкиваются с перспективой снижения спроса на свои услуги. При оживлении рынка структурированного финансирования, если это вообще произойдет, его объем уменьшится, а отдача станет меньше, чем раньше. Потребность в разнообразных услугах никуда не девается, но в условиях скудного кредитования у универсальных банков появляется соблазн использовать свои собственные кредитные возможности для того, чтобы отвоевать часть рынка банковского инвестирования у специализированных учреждений. «Что вы бросаете мне только кости, - говорит глава одного европейского банка. - Оставьте на них хоть немножко мяса».

В этом свете многим кажется, что универсальные банки имеют ряд явных преимуществ перед специализированными - как с точки зрения акционеров, так и сточки зрения регулирующих органов. Однако некоторые из этих преимуществ являются иллюзорными. Что касается регуляторов, то более крупные диверсифицированные институты возможно и являются более стабильными по сравнению с чисто инвестиционными учреждениями, но они гораздо сильнее подвержены системным рискам. «С точки зрения регулирования можно провести аналогию между универсальным банком и самыми старшими выпусками облигаций, обеспеченными ипотекой», - утверждает один аналитик. «Может показаться, что риски меньше, но на самом деле они остаются». Депозитное финансирование дешевле, чем заимствования на оптовом рынке, частично как раз по той причине, что депозиты застрахованы. Меры, предпринимаемые для защиты клиентов, могут в конечном итоге привести к тому, что банки получат возможность брать на себя риски, которые подвергают опасности самих этих клиентов.

Если обратиться к акционерам, то и для них универсальный банк предлагает то, что можно назвать «ложным комфортом». Модель, которая выглядит привлекательной частично потому, что активы не оцениваются по их рыночной стоимости, должна настораживать и заставляет бить тревогу. Конгломераты с запутанной структурой также плохо поддаются управлению, как и перезагруженные работой инвестиционные банки. Так что акционеры UBS и Citi вряд ли утешатся сентенцией, что раз эти банки пока еще не рухнули, то можно считать, что модель прошла проверку временем. Если независимые инвестиционные банки даже и выживут, то все равно они нуждаются в переменах. Успокаивает только то, что в этом нуждаются не они одни.