Admiral Markets: инфляция - причиная дестабилизации на мировых рынках

Озабоченность по поводу инфляции быстро бы исчезла, если бы США постиг глубокий экономический кризис, чего все больше опасаются инвесторы. Но сейчас такой ход событий вполне реален. В октябре потребительские цены в США выросли в годовом исчислении на 3,5%, в Великобритании - на 2,1%, а в Еврозоне - на 2,6% - показатель, который в ноябре составил уже 3%. В Германии инфляция бьет рекорды более чем десятилетней давности. В годовом исчислении цены растут на 6,5% и в Китае, а также быстро поднимаются на других развивающихся рынках. Виновник один - растущие цены на продукты питания и энергоносители, стимулируемые повышением спроса со стороны быстроразвивающихся стран. Китай, Индия и другие страны находятся на таком этапе своего развития, (а развиваются они стремительными темпами), который характеризуется огромной потребностью в ресурсах - нефть и металлы необходимы для топливной индустриализации и урбанизации, молоко и мясо являются компонентами новых диет. По прогнозам, рост экономики Китая в следующем году составит 10%, Индии - 8%, и это несмотря на тяжелые условия кредитования.

Цены на энергоносители растут уже несколько лет. Что же касается роста цен на продукты питания, это явление сравнительно недавнее, начавшее набирать обороты лишь в прошлом году: в Европе повысились цены на молоко и молочные продукты, в США подорожала говядина, а в Китае взлетели цены на свинину. Многие экономисты полагают, что сейчас взаимодействуют два феномена: высокие цены на нефть побуждают фермеров отводить часть земельной собственности под производство биотоплива, что, в свою очередь, сокращает площадь земли, доступной для производства продуктов питания. В центральных банках всего мира идут напряженные споры о том, продолжится ли недавний стремительный рост цен на продукты питания и энергоносители, и что с этим делать, если это вообще необходимо. “Наблюдаются структурные изменения во взаимосвязях исторических цен на сырье, а это может привести к структурным изменениям в отношениях между общей и чистой инфляцией”, - говорит профессор Гарвардского Университета и бывший ведущий экономист Международного валютного фонда Кен Рогофф. Общая инфляция включает цены на продукты питания и энергоносители, чистая, соответственно, нет.

Администрация Федеральной резервной системы США полагает, что темпы инфляции цен на продукты питания и энергоносители снизятся в течение следующих двух лет до уровня, не превышающего общую инфляцию. Именно поэтому большинство представителей ФРС продолжают считать чистую инфляцию базовым показателем роста цен и не думают, что может возникнуть необходимость держать инфляцию на другие товары намного ниже целевого уровня. И все же в самой ФРС идут активные дискуссии по этому поводу. В одном из своих последних выступлений президент отделения ФРС в Далласе Ричард Фишер предупредил, что цены на продукты питания и энергоносители “могут свидетельствовать о долгосрочном структурном инфляционном давлении”. Это мнение разделяют многие официальные представители других центральных банков, которые полагают, что цены на продукты питания и энергоносители в ближайшие годы будут расти более быстрыми темпами, нежели цены на другие товары. За пределами США официальные лица большинства центральных банков, включая Европейский центральный банк, придают особое значение уровню общей инфляции, т.е. с учетом продуктов питания и энергоносителей. Они с большим скептицизмом относятся к той точке зрения, что умеренная чистая инфляции является верным признаком будущих инфляционных тенденций.

Если представление ФРС верно, эти центральные банки, возможно, слишком пессимистично оценивают будущие ценовые тренды и чрезмерно ужесточают монетарную политику. В противном случае, политика самой ФРС может быть чересчур мягкой. Несмотря на различия, руководство всех центральных банков обеспокоено следующим обстоятельством. Чем дольше цены на продукты и энергоносители будут способствовать росту общей инфляции, тем выше вероятность того, что инфляционные ожидания могут отразиться на процессе повседневного принятия решений физическими и юридическими лицами. А это приведет к повышению общего уровня цен на все товары и услуги. «Уважение и доверие к центральным банкам огромны, однако их необходимо сохранять», - говорит ведущий экономист инвестбанка Goldman Sachs Джим О’Нил. «По большому счету, это десятилетие еще может обернуться кризисом 70-х».

Опасность того, что высокие цены на продукты питания и энергоносители могут проложить себе путь в общую динамику цен, увеличивается за счет совсем не звездной заслуги мировых центральных банков в сохранении контроля над инфляцией в последние годы. Инфляция потребительских цен в 2006 году превысила свою фактическую или предполагаемую цель во многих важнейших мировых экономиках - включая США (3,3%), Еврозону (2,2%) и Великобританию (2,3%) - а также в ряде развивающихся стран, в том числе, в Индии. Только Япония, застывшая в стадии умеренной дефляции, в большей степени, по внутренним причинам, по-настоящему не зависит от проблем ценового роста. Управляющие центральных банков обеспокоены тем, что после нескольких лет стремительного роста высокие темпы использования производственных мощностей и низкий уровень безработицы во всем мире могут способствовать влиянию высоких цен на продукты питания и энергоносители на общие требования повышения заработной платы и давление цен.

По словам экономиста инвестиционного банка JPMorgan Дэвида Хенсли, степень мирового использования производственных мощностей находится на или почти на «своих самых высоких отметках уже более десяти лет», в то время как мировые процентные ставки в реальном исчислении только подбираются к своему историческому среднему уровню. Иными словами, в прошлом, когда мощность была недостаточна, центральные банки чувствовали необходимость ужесточения монетарной политики, чтобы держать инфляцию под контролем. В основе монетарной политики лежит будущее развитие экономики, а не ее настоящее состояние. Таким образом, вопрос заключается в том, насколько значительными будут последствия кредитного кризиса для мирового роста в целом и для каждого экономического региона в отдельности. Если темпы замедления роста будут стремительными во всех основных экономиках, или в какой-либо из них, то уровень безработицы снизится, а использование производственных мощностей увеличится, что уменьшит вероятность дальнейшего роста инфляции. При подобной конъюнктуре, цели монетарных властей в промышленных развитых и развивающихся странах различны.

Развивающимся рынкам, которые в большинстве своем избежали первоначальных последствий кредитного кризиса, главным образом, следует беспокоиться о темпах инфляции. Если, конечно, спад в США и других развитых стран не будет слишком резким. Пока же, как отмечает ведущий экономист британского банка HSBC Стивен Кинг, “внимание населения развивающегося мира полностью приковано к темпам инфляции, экономическому буму и излишку денежных средств”. Основная проблема этих стран заключается в том, что их политика в области денежного обращения и кредита затрудняет управление инфляционным риском. Для промышленно развитых экономик США и Европы, подверженных прямому влиянию кредитного кризиса, эта угроза инфляции более многогранна. Монетарные политики обязаны оценивать степень риска, которую они способны принять при снижении процентных ставок, необходимом для нейтрализации воздействия кредитного ограничения на рост при все еще высоком уровне инфляции. Эта оценка является поистине сложной задачей, так как никто не знает, сколь значительными для роста окажутся последствия кредитного кризиса.

Инвесторы все больше опасаются спада в США. По всей вероятности, это положило бы конец беспокойству вокруг инфляции. Но, согласно основному сценарию ФРС, экономический рост восстановится в следующем году, а повышение уровня безработицы будет незначительным, что приведет лишь к небольшому спаду в экономике. Высокая степень неопределенности также царит в отношении последствий устрашающего кризиса кредитования в Великобритании и Еврозоне. В общем, денежно-кредитные стратеги никак не могут определить, какой объем резервных мощностей будет высвобожден. Им было бы намного проще не беспокоиться о высоких ценах на продукты питания и энергоносители. Но это не про них. Как сказал один известный экономист, “это месть развивающихся рынков. Они делают все, чтобы сохранить твердые цены на нефть. Это поддерживает инфляционное давление и препятствует снижению ставки ФРС ”. Риск неблагоприятных последствий мирового масштаба повышается за счет ослабления доллара и денежных цепочек, посредством которых через привязанные валюты с США связано большинство развивающихся рынков. С начала кредитного кризиса стоимость доллара резко упала по сравнению с другими свободно плавающими валютами, что способствовало росту цен на нефть и другие сырьевые товары, выраженные в долларах, но продаваемые и покупаемые по всему миру. ФРС обеспокоена тем, что, в случае слишком агрессивного снижения процентных ставок, доллар ослабнет еще больше, повысив цены на нефть, а вместе с ними и инфляцию в США. Между тем, в процесс вмешалось большинство развивающихся рынков, чтобы убедиться, что их валюты падают примерно вместе с долларом. А это является еще одним стимулом к уже и без того быстрому росту и повышает риск чрезмерного ускорения экономического развития. Привязывая свои валюты к доллару, эти экономики импортируют монетарную политику США, имея лишь ограниченные возможности ее регулирования. “Политика США разработана в соответствии с внутренними условиями”, - говорит член Американского института предпринимательства и бывший ведущий экономист ФРС Винсент Рейнхарт. – «Инфляционный риск в мировом масштабе состоит в том, что многие страны, решившие привязать свой валютный курс к стабильности доллара, получат неуместно мягкую монетарную политику».

Удивительно, что развивающиеся рынки еще не пострадали от высокой инфляции. Тем не менее, как убежден профессор Рогофф, если власти развивающихся стран не ужесточат свою монетарную политику сейчас, через год-два высокая общая инфляция может стать неизбежностью. В результате, некоторым развивающимся странам придется просто выбросить свои привязанные к доллару валюты. Помимо этого, перенос мягкой монетарной политики США на быстрорастущие развивающиеся рынки приведет к избыточному спросу на продукты питания и энергоносители, что усилит рост цен на них по всему миру. Тем временем, резкое ослабление американского доллара по отношению к евро, фунту стерлингов и канадскому доллару будет иметь противоположный эффект, заключающийся в снижении риска инфляции в этих странах, однако за счет еще большего ослабления экономики. В противовес мировым инфляционным рискам есть положительный момент: очевидная стабильность инфляционных ожиданий по всему миру, несмотря на чрезмерно высокие в последние годы темпы фактической инфляции. В краткосрочной перспективе инвесторы и рабочие могут неправильно понять такой ход событий, также как в 70-е. Но в более отдаленном будущем устойчивое повышение инфляции возможно без роста инфляционных ожиданий.

Сравнительная стабильность инфляционных ожиданий сегодня имеет огромное значение. Если человек не ждет в будущем высокой инфляции, он не будет учитывать ее при обсуждении заработной платы или цены в магазине, что намного снижает риск непрерывного роста базовой инфляции. Надежные оценки инфляционных ожиданий возможны лишь в промышленно развитом мире. В США долгосрочные ожидания, как показывают цены на рынке облигаций, резко подскочили после сентябрьского снижения процентной ставки на полпункта - напоминание о том, что стабильность ожиданий нельзя принимать как должное. И все же, в долгосрочной перспективе, инфляционные ожидания в США, Еврозоне, Великобритании и Японии, по всей видимости, вполне устойчивы, несмотря на рост цен на продукты питания и энергоносители. Что касается заработной платы, ее рост можно считать умеренным во всех странах, невзирая на высокий спрос на рабочую силу. Иногда случается всплеск инфляционных ожиданий, как, например, в этом году в Великобритании, но он быстро проходит. По словам Джима О’Нила из Goldman Sachs, определенная заслуга здесь принадлежит центральным банкам. “Тот факт, что они беспокоятся об инфляции, частично объясняет ее отсутствие”.

Намного сложнее измерить инфляционные ожидания на развивающихся рынках. Однако доказательств возникновения инфляционной спирали в развивающемся мире не слишком много. Как заявил ведущий экономист МВФ Саймон Джонсон, “на наш взгляд, в мировом масштабе темпы роста ожидаемой инфляции не были слишком высоки”. Этот факт еще более примечателен ввиду того, что продукты питания в бедных странах составляют намного более значительную часть в общей сумме расходов, нежели в богатых, а значит рабочим сложнее выдержать повышение цен без его компенсации в виде повышения заработной платы. В большинстве стран мира темпы чистой инфляции, за исключением продуктов питания и энергоносителей, имеют умеренные показатели; что нельзя сказать о быстрорастущих экономиках, например, Саудовской Аравии и даже Китая, где чистая инфляция в октябре составила лишь 1,1%. Если инфляционные ожидания останутся умеренными, а цены на продукты питания и энергоносители удержатся на уровнях чуть выше среднего, общая инфляция может исчезнуть достаточно быстро во многих странах. И в самом деле, ведущиеся сейчас масштабные дискуссии в центральных банках - более основательные, хотя и касающиеся вопроса общей и чистой инфляции - это те рамки, в которых очевидная стабильность инфляционных ожиданий может быть использована для активного снижения ставок, хотя бы на время, в ответ на любые угрозы росту. По крайней мере, в краткосрочной перспективе, для основных промышленно развитых стран прогноз выглядит совсем неутешительно. В США и Европе, скорее всего, замедление роста будет сопровождаться по-прежнему сильной инфляцией - что-то наподобие “стагфляции” в стиле 70-х. Так, инфляция потребительских цен в США может достигнуть 4%, при этом экономический рост составит всего лишь 1% в текущем квартале, в особенности, в случае сохранения повышательной тенденции цен на нефть. Если бы в сложившейся ситуации инфляционные ожидания вышли из-под контроля, последствия могли бы быть печальными.

Однако, при стабильности инфляционных ожиданий, перспектива на ближайшие один-два года, по всей вероятности, будет совершенно иной. Миру грозит низкий рост или высокая инфляция - но, скорее всего, без продолжительной стагфляции в крупных странах. Последний сценарий возможен, если экономики США и других промышленно развитых стран ослабнут настолько, что не смогут обеспечить себе рост, но при этом все же будут способны сдерживать бум развивающихся рынков и повышение товарных цен. Однако такое равновесие не устойчиво и вряд ли сохранится даже в течение следующего года. Одним из возможных развитий ситуации будет резкое ослабление экономик США и Европы. В этом случае на развивающихся рынках начнется замедление, которое обусловит снижение товарных цен. Последний откат цен на нефть, возможно, является признаком того, что чаша мировых весов склоняется как раз в эту сторону. В противном случае, выздоровление основных развитых экономик может начаться с весны 2008 года, не без помощи снижения процентных ставок; и в этом случае центральным банкам во всем мире придется довольно быстро сфокусироваться на давлении цен. Как сказал один из главных монетарных стратегов США, «скоро мы поймем, о чем стоит беспокоиться - о росте или об инфляции».

По материалам Admiral Markets.

Autor: Admiral Markets