Кто боится развивающихся рынков?

Развивающиеся рынки составляют практически 60% современной мировой экономики и ввиду этого имеют огромное значение для продолжения глобального экономического роста. И если мировая экономика в этом столетии росла в среднем на 2,9% в год, то ВВП развивающихся стран за тот же период увеличился более чем на 5%. Но хотя экономический рост развивающихся рынков и сейчас превышает рост развитых стран на тот же показатель, именно первые вызвали столько драмы на финансовых рынках в этом году. Произошедшее «кровопускание» хорошо иллюстрируется состоянием фондового индекса развивающихся рынков MSCI, который по сравнению с январским пиком потерял на данный момент четверть своего показателя. Помимо ценных бумаг, большой спад претерпели и национальные валюты разных стран: Индекс валют SEB для рынка развивающихся стран упал на 12% за период январь – октябрь.

Единого объяснения возникшей панике нет. Причина, скорее – в совокупности нескольких событий, одновременно настороживших инвесторов. Ведь ни подъем процентных ставок Федеральным резервом США, ни растущий доллар, ни конфликтная торговая политика Трампа, ни макроэкономический дисбаланс какой-либо развивающейся страны не были сюрпризом для рынков. Больше похоже, что все растущее понимание того, что наступила фаза подъема экономического цикла, раскачало стадный инстинкт инвесторов, и вот уже все бегут друг за другом сломя голову кто куда.

Все же одной из самых часто называемых причин нынешней тревожности на финансовых рынках является ужесточение денежной политики США. Процентный рост Федерального резерва удорожил займы и поднял цену доллара по отношению к другим валютам. Но почему это должно затрагивать такие страны, как Китай, Бразилия, Турция и т. д.? Причина кроется в том, что предприятия многих развивающихся стран финансируют свои инвестиции за счет взятых займов и облигаций – и это не вопрос предпочтений, а неизбежность.

Национальные валюты развивающихся стран часто крайне волатильны и представляют риск для инвесторов, из-за чего за эмитированное обязательство часто запрашивают очень высокую процентную ставку. А валютный риск доллара – самого распространенного платежного средства в мире – практически отсутствует, поэтому и цена займов, выданных в долларах – значительно ниже. В итоге перед предприятием развивающейся страны стоит выбор: платить за заем гораздо больше – или же самостоятельно нести валютный риск? И в свете более низких процентных ставок выбор обычно делается в пользу последнего. Но если предполагать, что предприятие получает доход в местной валюте, относительно которой доллар теперь дорожает, то проблема очевидна. При больших изменениях, таких как обвал турецкой лиры этим летом, обслуживание займа может оказаться практически невозможным.

По данным Bank of International Settlements, общий объем займов, выданных в долларах, по состоянию на июль 2018 года достиг 11,5 триллионов долларов. За пределами США крупнейшие долларовые долги – у Китая, Мексики и Турции. Исходя из анализа рейтингового агентства Fitch, самыми уязвимыми перед поднятием процентных ставок со стороны США являются Украина, Аргентина и Турция. Некоторые аналитики сравнивают текущую ситуацию со временем, предшествовавшим финансовому кризису 1997 года, который пошатнул весь регион Азии, хотя это все же преувеличение. Экономика развивающихся стран стала куда более зависимой от внешнего финансирования по сравнению с теми временами.

И если в 1996 году средний дефицит торгового баланса развивающихся стран составлял 2%, теперь в большинстве из них царит хороший внешнеторговый баланс. Исключение составляют такие страны, как Турция, Аргентина и в последнее время также ЮАР, где дефицит торгового баланса достигает 5-9%. Большим отличием по сравнению с кризисом 1997 года является и изменившийся валютный режим. Многие страны на сегодняшний момент решают в пользу валюты с колеблющимся курсом, что делает адаптацию товаро- и капиталопотоков менее болезненной.

При взгляде на ситуацию реальной экономики развивающихся стран лишних причин для беспокойства не наблюдается. И хотя индекс уверенности лидеров продаж развивающихся рынков был по сути на спаде с декабря 2017 года, в нынешнем году их средний экономический рост все-таки достигает 5%.

Больше всего опасений вызывало будущее крупнейшего из развивающихся рынков – Китая. Основная проблема Китая – это быстро возрастающая долговая нагрузка. Еще всего 10 лет назад суммарный долг частных секторов превышал валовой внутренний продукт в полтора раза, и уже на сегодняшний день это соотношение выросло до более чем 250%. И при том, что уровень долга сравним с такими странами, как Южная Корея или США, следует все же учитывать, что Китай значительно беднее их. Есть и положительная сторона: долг частного сектора Китая составляет всего 68% ВВП.

Выделяет страна и 3 триллиона долларов на валютный резерв, который в случае необходимости поможет поддержать банки, в большинстве своем являющиеся государственной собственностью. Правительство Китая также понимает всю тяжесть проблемы и пытается направить экономику по пути роста, в меньшей степени основанного на занятых средствах. Но сопутствующее этому неизбежное замедление экономического роста тревожит инвесторов. В случае с Китаем следует, конечно, подчеркнуть, что замедление экономического роста означает для них необходимость примириться с 6-процентным ростом ВВП вместо прежнего 6,5-7-процентного. Сейчас к процессу реструктуризации экономики добавилась и напряженность из-за торговой войны с США. Чтобы оживить внутреннюю экономику, в особенности сферу обслуживания, которая составляет более половины экономики Китая, страна облегчила денежную политику, позволив юаню подешеветь относительно доллара и урезав налоги.

Другая похожая страна, экономический рост которой, похоже, достиг пика – это Индия. Ускоряющаяся инфляция и ослабление рупии принудили центральный банк страны к повышению процентной ставки, что неизбежно ограничит потенциал роста. Поэтому экономика в тех краях и продолжает расти в темпе более 7%. Ближайшая к Эстонии развивающаяся экономика, Россия, продолжает двигаться по выбранному политическому, а значит, и экономическому курсу. Несмотря на то, что экономический кризис прошел, и цена на нефть остается на хорошем уровне, различные экономические санкции сделали ведение бизнеса практически невозможным. Поэтому в ближайшие годы экономический рост России будет ограничен 1,7-2 процентами. В итоге рост развивающихся стран с высокой степенью вероятности останется уверенным и в ближайшие годы, что, однако, не означает, что и их финансовые рынки испытывают аналогичный подъем.